【陶瓷墨水】陶瓷墨水国内釉面水龙头道氏技术技术领先

    陶瓷墨水国内釉面水龙头道氏技术技术领先

国内陶瓷釉面新材料行业龙头。公司主营业务是新型陶瓷用无机非金属釉面材料生产销售，产品包括釉料、陶瓷墨水、釉用色料以及印油等其他辅助材料，主要应用于建筑陶瓷领域。

截至2014 年前三季度，釉料、陶瓷墨水、釉用色料及印油等其他辅助材料收入占比分别为61%、33%、3%和3%。2014 年前三季度，公司收入和归母净利润分别为3.4 亿元和0.6 亿元。2011 年至今，公司毛利率和净利率均分别在45%和17%以上，盈利能力较强。

产品升级和进口替代提速，行业集中度将持续提升。结合frost & sullivan预测，我们判断2017 年国内瓷砖市场消费规模有望达到5,665 亿元，2014-2017 年年复合增速在10%左右。伴随消费升级，我们判断2017 年地板砖中瓷质釉面砖市占率有望提升至50%以上，从而带动建筑陶瓷用色釉料产量增至700 万吨以上，市场空间在280 亿元以上。2014 年底，陶瓷墨水国产化率预计提升至50%左右，国内整体市场容量达26 亿元。此外，随着下游瓷砖市场份额趋于集中，国内陶瓷釉面材料市场集中度有望持续提升。

产品结构持续优化，有望跟随客户快速成长。公司高度重视技术研发，近年来研发支出占营业收入比例维持在6%左右，高于一般企业3%-4%之水平。近年来，其新产品淋釉全抛釉和陶瓷墨水放量增长促产品结构持续优化，后续产能扩张有望启动二次成长。公司客户资源丰富，核心客户东鹏控股借助上市市场份额快速提升，随着下游集中度提升，公司有望跟随客户实现快速成长。

募投项目定位明确，产能扩张催动成长。公司计划募资2.54 亿元用于成釉扩能一期和二期、陶瓷墨水一期和二期以及研发中心项目，项目建成后将分别新增基础釉、全抛印刷釉和陶瓷墨水产能3 万吨/年、3.5 万吨/年和0.25 万吨/年。募投项目产品定位明确，预计新增产能将被市场有效消化。

借助于产能扩张，公司有望进入二次成长阶段，产品结构亦将进一步优化。

风险因素。宏观经济失速下滑。产品价格下跌。技术泄密。新产品不达预期等风险。

合理价值区间29.3-31.5 元。我们预计公司2014-2016 年归母净利润7,915/9,774/11,938 万元，同比增长31%/24%/22%，对应全面摊薄后eps分别为1.22/1.50/1.84 元。公司二级市场每股合理价值区间在29.3-31.5元，对应2015 年pe20-21 倍。结合目前新股发行制度，我们建议以17.3元价格进行询价，对应2015 年pe12 倍。

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